为什么买基金也不能追求“永远的完美”？ 投资战略中没有常胜将军

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　　过去三年，资本市场震荡的行情，让不少基金投资者体验到了“过山车”式的持有体验。 在2019年、2020年的两轮连续热潮中，年净利润翻倍的基金就像过河的鲫鱼，但在潮水消退、超出预期的风暴袭来时，能够抵御剧烈波动、守护胜利果实的基金就像晨星。

　　市场围绕着一圈又一圈地重新开始，赛道的风口变了。

　　在股市经历牛熊交替的过程中，我们往往对同一只基金寄予很多期望。 例如，我们希望手中的基金在牛市中保持极强的攻击，同时在市场震荡时能够承受下跌，同时在大盘整体反弹时跟上市场。 但是，这些美好的期望，能通过同一个基金实现吗？ 探讨基金投资策略的“完美”与“不完美”。

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　　曾经“完美”的基金

　　那之后怎么样了？

　　如果把“牛市涨多了，熊市少了”定义为投资者的“完美”基金，能找到符合标准的基金吗？

　　答案是存在的。 只是，“完美”持续的时间必须打上问号。

　　上图基金a成立于2016年底。 从该基金2017年末至2021年初的业绩来看，每年都超过沪深300指数( 3804.885，-22.26，-0.58% )，保持在10%以上( 3804.8853，-22.26，-0.58% ) (资料来源wind，易购基金研究中心，统计日期： 2019.1.1-2021.2.1 )

　　但是，再延长时间到今年来看，情况又如何呢？

　　遗憾的是，曾经“完美”的基金a没能延续此前5年的业绩神话。 在2021年初核心资产暴跌、持股普遍回调的行情中，基金a净利润遭遇巨大回调，今年以来市场多因素纷纷下跌，最大回调超过50%，令持有人感到惊讶。

　　可以看出，曾经取得“完美”业绩的基金，并不是在所有的市场行情中都能持续“完美”。 那么，基金a为什么会因为过去骄人的业绩而让世人发笑，为什么会落入神坛呢？

　　首先是规模的扩大对交易和选择的限制。 成立以来，基金a以优异的业绩崭露头角，规模也不断上升，2020年第二季度突破百亿。 2018年熊市行情中，基金经理A (基金A对应的管理人)对旗下基金进行了一定程度的减持，换手率达到3倍以上，成功时和高换手率避免了熊市下跌。但随着规模的扩大，基金经理越来越难通过高频交易和硬仓调整获得阿尔法。 显然，在2021年以来市场风格剧烈波动的行情下，基金经理a也未能再现2018年的正确选择操作，净利润也失去了往日的辉煌。

　　其次是行业选择和市场主线的错位。 从基金经理a过去的重仓股来看，行业分布比较均衡，主要涵盖传媒、先进制造、消费服务等领域的成长股。 这些领域在上次牛市中很容易被超越，但与近两年火灾的半导体、军工、新能源等高景气赛道完全错过了。 规模的扩大使得继续挖掘小而美的投资目标变得困难。

　　由此可见，市场怪诞多变，一只基金很难在所有年份延续长期的业绩神话。 市场上可能不存在适应所有形式行情、在任何阶段都能创造超额收益的“完美”基金。 即使是曾经“完美”的基金，也会因为规模上升、风格切换等诸多因素而变得不完美。

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　　投资战略中没有常胜将军

　　“不完全”可能是常态

　　基金投资中没有常胜将军。 任何战略都有适应和不适应的市场环境。 随着市场风格与和牛熊交替，不同策略的基金必然会经历业绩的这一权衡，这也是由基金投资策略的周期性决定的。 市场上普遍存在的可能是不那么“完美”的基金。

　　例如，截至2021年2月，许多2019年和2020年业绩屡创新高的基金出现了重大倒退。 以基金b为例，该基金成立于2019年初，在上次牛市行情中表现非常亮眼。 在沪深300涨幅为39.91%期间，该基金涨幅达到116.76%，远高于同期市场平均水平。 (资料来源wind，易购基金研究中心，统计日期： 2019.3.29-2021.2.1 )

　　但2021年初以来，随着大盘蓝筹行情的结束和抱团股票的崩溃，基金b也由“顺风期”转为“逆风期”。 特别是2022年上半年，该基金最大的撤出一度超过40%，给许多投资者造成了巨大的损失。 (资料来源wind，易购基金研究中心，统计日期： 2021.2.1-2022.8.18 )

　　反观基金c的业绩走势，在2019年和2020年白酒、消费、医药等赛道非常火爆的时期，该基金的阶段性表现可谓平淡无奇。 同期沪深300涨幅在39.91%区间内，基金C涨幅为28.60%，受到不少投资者和业内人士的质疑。 (资料来源wind，易购基金研究中心，统计日期： 2019.3.29-2021.2.1 )但截至2021年初，在沪深300下跌22.84%的同期，基金c净利润上涨44.01%，最大回收率不足20%，不仅在行情不振时期承担了下跌，而且净利润曲线进行了漂亮的反扑，将沪深300的平均水平推高(资料来源wind，易购基金研究中心，统计日期： 2021.2.1-2022.8.18 )

　　比起投资者对“完美”基金的构想，这两只基金所代表的或许就是基金投资的常态。 它们之所以会在不同的行情中表现出如此分化的业绩，其背后的根源也是由基金管理者投资策略的不同所决定的。

　　例如，基金经理B (基金B对应的经理)就是典型的成长价值型态，重视上市公司的成长性，对公司估值容忍度较高，愿意承担更高的估值风险获取公司成长性。 在牛市行情中，由于市场流动性丰富，整体估值上升，企业利润迅速上升，这种类型的基金往往收获颇丰。

　　但在美联储今年加息的大背景下，成长股普遍杀跌，基金b也在市场暴跌中遭遇大跌。 当市场受到外盘部冲击整体下跌时，成长型基金由于持仓估值较高，可能首当其冲，这种情况也出现在从市场顶端坠落的明星基金中。

　　与市场上众多追逐赛道和景气的基金经理不同，基金经理C (基金C对应的管理人)长期奉行低估值投资，不怕风吹草动，不怕冷门。 往往是在个股价格低于企业内在价值时买入，等待价值回归，积极规避“高估值、高风险、交易拥挤”的领域。

　　在2019年以来的牛市中，在众多明星基金亮点的瞬间，守护估值较低投资的基金c黯然失色。 但2021年初以来，资金出现分歧，抱团行情逆转，使得基金c以独特的投资风格脱颖而出，阶段性收益远超市场平均水平。

　　与这两种投资策略相对应的是投资者迥异的投资体验。 基金b在牛市中攻击性更强，业绩弹性更大，但往往波动时更痛苦，投资者风险承受能力较强，需要一定的投资期限。 由于基金c重视估值安全边际，牛市中可能上涨动力不足，容易出现“跑不过指数”的情况，而熊市中往往能承担下跌，因此可能适合风险偏好较低的投资者。

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　　任何战略都有顺风期和逆风期

　　耐心等待周期和风格的回归霍华德马克斯在最新的备忘录中写道：“没有取得季度和每年业绩的战略，也没有卓越的水平。 所有的投资组合和所有的管理者都会经历好的季度和坏的年份。 任何人不得根据短期结果解聘管理人员或改变策略。 ”

　　每种策略都有亮点和低谷的瞬间，一些基金一度显得“完美”，但也可能受到规模和市场风格的多重影响，难以长期延续业绩神话。 一些基金可能会逐步陷入沉默，但可以顶住压力的逆风推翻，重返王座。

　　那么，投资者应该如何面对投资策略的周期性呢？ 霍华德马克斯借着等公共汽车这一生活中的琐事，讲了一个朴素的道理：“如果你有足够的时间在公共汽车站等公共汽车，你就能赶上公共汽车，但如果你从一个车站跑到另一个车站，你就可能永远赶不上公共汽车。”

　　投资的很多方面没有绝对的对错之分，只是对你来说对与错。 投资体系并不完善，但如果我们相信管理者的战略长期有效，就应该接受阶段性的不完善。 了解投资策略的周期性，耐心等待周期和风格在逆风中回归，是提高投资成功率的关键，也是为长期投资奠定基础。